О компании
ФСК ЕЭС — это федеральная сетевая компания единой энергетической системы, дочерняя компания ПАО «Россети».
Более 80% принадлежит Россетям.
ФСК ЕЭС была создана в 2002 году как результат реформирования электроэнергетической отрасли Российской Федерации.
Федеральная сетевая компания ФСК ЕЭС представляет собой энергетическую компанию, которая осуществляет управление и передачу энергии по единой национальной электрической сети России. В этом виде деятельности компания является субъектом естественной монополии.
ФСК ЕЭС также занимается:
- продажей электрической энергии субъектам оптового рынка
- продажей услуг по присоединению к электрической сети
- поддержанием в надлежащем состоянии электрических сетей
- техническим надзором за состоянием сетевых объектов
ФСК ЕЭС работает на территории 80 регионов Российской Федерации. Она является крупнейшей в мире по протяжённости линий и трансформаторной мощности публичной электросетевой компанией.
Баланс компании
На балансе компании находится множество активов, совокупная чистая стоимость которых оценивается в триллион. При этом капитализация ФСК ЕЭС составляет всего 285 миллиардов рублей.
Структура компании
В структуру ФСК ЕЭС входят:
- 43 филиала, главная задача которых — оказание услуг по передаче и распределению электроэнергии
- более 30 различных дочерних компаний
Одна из важных особенностей компании заключается в том, что функции единоличного исполнительного органа переданы мажоритарному акционеру — ПАО «Россети».
Операционные результаты компании
С момента своего создания в 2002 году и вплоть до 2014 года компания довольно активно модернизировала своё хозяйство, переоснащая его на новое оборудование и увеличивая мощности. За эти годы число подстанций ФСК ЕЭС увеличилось в 7,5 раз, а протяжённость линий электропередачи — в 3,5 раза.
Эти темпы в последние 5 лет растерялись. Операционные показатели компании сейчас стагнируют.
Финансовые результаты компании
Несмотря на застой в операционных результатах компании, после падения в 2012 году ФСК ЕЭС медленно, но верно наращивает собственный капитал. В абсолютном выражении обязательства компании не снижаются и остаются в пределах 370 миллиардов рублей. Но за счёт роста капитала снижается отношение обязательств компании к общим активам.
Прослеживается довольно позитивный тренд.
Долговая нагрузка компании
Долговая нагрузка компании — это очень важный фактор для инвестора.
Здесь всё довольно неплохо. Начиная с 2016 года, чистый долг ФСК ЕЭС снижается, пусть и медленными темпами. По итогам 3 квартала 2020 года он составляет 178 миллиардов рублей.
Показатель DEBT/EBITDA весьма комфортный — 1,35. Это нормальный уровень для обслуживания.
На балансе у компании — почти 25 миллиардов наличных денежных средств.
Денежные потоки компании
Выручка ФСК ЕЭС росла ровно до 2016 года. Это объясняется ростом операционных показателей в прошлые годы. Но с 2016 года компания пребывает в полном застое. Выручка не растёт, а чистая прибыль с 2017 года снижается. Однако немножко улучшилась ситуация со свободным денежным потоком, который за 3 года вырос более чем на 30% к уровню 2016 года.
Если посмотреть на операционную прибыль и EBITDA, то здесь аналогичная ситуация — застой продолжительностью в 5 лет.
По итогам 9 месяцев 2020 года ФСК ЕЭС нарастила выручку на 1,6% в годовом выражении, но зато 4,6% в годовом выражении потеряла в скорректированной чистой прибыли.
Рентабельность компании
ФСК ЕЭС может нас порадовать довольно высокой рентабельностью бизнеса. По итогам 3 кварталов 2020 года:
- рентабельность EBITDA — 54%
- операционная рентабельность — 38%
- чистая рентабельность — почти 30%
Рентабельность ФСК ЕЭС
| Рентабельность EBITDA (%) | Операционная рентабельность (%) | Чистая рентабельность (%) | |
| Рентабельность ФСК ЕЭС | 54 | 38 | 30 |
Влияние пандемии на компанию
Потребление электроэнергии снизилось. Это затронуло также и ФСК ЕЭС. Рентабельность, хотя и высокая, но всё-таки снизилась к значениям 2019 года.
Дивиденды компании
Это, честно говоря, самый настоящий кошмар любого инвестора.
Дивидендная политика в ФСК ЕЭС предусматривает выплату не менее 50% от чистой прибыли по МСФО. Но из этой величины чистой прибыли исключается целый полк разнообразных моментов:
- доходы и расходы от переоценки
- инвестиции, осуществляемые за счёт чистой прибыли, полученной от регулируемой деятельности в рамках реализации утверждённых Минэнерго России инвестиционных программ в установленном порядке
- чистая прибыль, полученная от деятельности по технологическому присоединению к электрическим сетям
Благодаря такой череде исключений итоговая база для расчёта дивидендов может оказаться абсолютно непредсказуемой, как и сами дивиденды.
В последние несколько лет размер дивидендов был более или менее стабильным — 1,6-1,8 копеек на одну акцию. В итоге в последние годы годовая дивидендная доходность по акциям ФСК ЕЭС составляет порядка 8%. Это довольно неплохо в эпоху низких процентных ставок.
Стабильности и определённости по дивидендной политике ФСК ЕЭС явно не хватает.
Мультипликаторы компании
ФСК ЕЭС выглядит достаточно дёшево, как и все компании коммунального сектора. P/E — меньше 4, EV/EBITDA — 3,75. Относительно своей чистой прибыли компания остаётся довольно сильно недооцененной.
Мультипликаторы ФСК ЕЭС
| P/E | EV/EBITDA | |
| Мультипликаторы ФСК ЕЭС | 4 | 3,75 |
ФСК ЕЭС оценена дешевле всех своих межрегиональных распределительных сетевых аналогов. При этом уровень её чистой рентабельности самый высокий в отрасли. Это момент, на который стоит обратить внимание.
Выводы
ФСК ЕЭС — это одна из самых стабильных компаний на российском рынке, с точки зрения генерирования выручки.
ФСК ЕЭС — это оптовый игрок, который не работает напрямую с мелкими потребителями. Это снижает фактически до нуля риски невозвратной дебиторской задолженности — долги обычных розничных потребителей перед компанией. Это регулярно происходит в МРСК.
За 2019 год ФСК ЕЭС дала дивдоходность 8,17%. При этом сумма, распределённая на дивиденды, составляет 27% от чистой прибыли за вычетом всех исключений. В прошлые периоды выплаты также оставались в пределах 8%. Это закрепляет за ФСК ЕЭС статус квазиоблигации. Если компания поднимет коэффициент выплаты до 50% без всяких исключений, то дивидендная доходность будет около 16% к текущим ценам. Это звучит достаточно привлекательно.
Дивидендная политика ФСК ЕЭС
| Текущая (%) | В случае повышения коэффициента выплат (%) | |
| Дивидендная доходность | 8 | 16 |
Фундаментально компания довольно устойчива:
- небольшой долг
- хороший запас наличности на балансе
- низкое отношение обязательств компании к её общим активам
Проблема в том, что, с точки зрения операционного роста, бизнес ФСК ЕЭС сейчас находится в стагнации. Единственный вариант для его развития — это повышение тарифов. Но повышать тарифы ФСК ЕЭС не дают.
Риски компании
Министерство экономики предложило передать регионам полномочия по установлению тарифов ФСК ЕЭС. Сейчас тариф устанавливает Федеральная антимонопольная служба. В итоге во всех регионах платёж получается фактически одинаковым, кроме Северного Кавказа.
По оценкам Минстроя:
«В итоге нововведения тарифы ФСК ЕЭС могли бы вырасти в 2 раза».
Это увеличило бы прибыльность компании и позволило бы ей направлять больше денег на модернизацию электросетевого хозяйства, которое имеет тенденцию изнашиваться.
Буквально пару дней назад новый глава Федеральной антимонопольной службы выступил против роста тарифов ФСК ЕЭС. Он попросил правительство отказаться от нововведения Министерства экономики.
Судя по всему, с повышением тарифов будут проблемы. Поэтому откуда компании взять драйверы для операционного роста? Пока не очень понятно.
Ещё один неконтролируемый риск, который нужно держать в голове, — это возможное объединение с Россетями. Материнская компания Россети хочет объединить в своей структуре под своим единым крылом все дочки и перейти на одну акцию, чтобы получить контроль над всеми денежными потоками.
Сейчас большую часть денежных потоков Россети получают через дивиденды от ФСК ЕЭС. Если всё будет осуществляться по уставу, и денежные потоки будут выводиться из компании через дивиденды, это может быть позитивным моментом для миноритарных акционеров. Но если же денежные потоки будут выводиться через займы, то это будет самый негативный сценарий для инвесторов.
Пока непонятно, на каких условиях возможное объединение Россетей с дочками может произойти. Есть теория, что объединение может произойти с премией к рыночной цене. Миноритарии могут получить оферту от Россетей с жирным, хорошим довеском.
Мы имеем достаточно противоречивую картину. С одной стороны, относительно стабильные дивиденды и перспектива их роста в случае увеличения коэффициента выплаты до чётких 50%. С другой стороны, неконтролируемые корпоративные риски в случае объединения. Их последствия мы с вами не можем никак предсказать. Ещё есть такая же непредсказуемая возможность получения оферты от Россетей с премией к рыночной цене в случае объединения.
Нужна ли вам такая акция в портфеле? Думайте сами, решайте сами. Но я пока, честно говоря, большой перспективы в бумаге не наблюдаю, особенно с учётом рисков, которые мы не можем спрогнозировать. В России такие риски — это всегда неприятно.
Акции, облигации и ETF мы покупаем через брокера Тинькофф Инвестиции. Можете с нами, сейчас там крутой обучающий мини-курс, после прохождения которого вам дарят акции на сумму до 25 тысяч рублей. Получить бонус просто так можно по нашей партнёрской ссылке
Ещё мы инвестируем в IPO через платформу United Traders. Если не знаете, что это такое — читайте наш подробный обзор в этой статье и инвестируйте вместе с нами.
