Как хедж-фонд поставил под удар мировую финансовую систему | История Long-Term Capital Management

Что такое горе от ума по-американски? Как пороки всего нескольких человек могут поставить под угрозу всю мировую финансовую систему?

Кто такой Роджер Ловенстайн?

Роджер Ловенстайн — это американский финансовый журналист и писатель. Он окончил Корнельский университет и более 10 лет работал в The Wall Street Journal. Также он писал статьи для таких журналов, как:

• Fortune
• Smart Money
• Atlantic Monthly

По некоторой информации, Ловенстайн является директором нью-йоркской инвестиционной фирмы Sequoia Fund. Из-под его пера вышли 6 книг, 3 из которых стали бестселлерами издания The New York Times.

Long-Term Capital Management

В книге «Когда гений терпит поражение» автор рассказывает нам, конечно, абсолютно фантастическую и скоропостижную историю восхитительного взлёта и громогласного падения фонда Long-Term Capital Management. История компании уникальна хотя бы тем, что в партнёрах фирмы были сразу 2 нобелевских лауреата, которые разрабатывали торговые модели. У фонда, действительно, были отличные перспективы на долгие годы занять лидирующее положение на Wall Street. Но судьба распорядилась иначе.

На примере фонда Long-Term Capital Management (LTCM) автор нам раскрывает причины расцвета арбитражного бизнеса, хедж-фондов. Он рассказывает о конфликте азарта и разума, о несовпадении благих намерений одних с алчными интересами других. Автору удаётся вплести в ткань повествования сразу огромное количество интересных фактов, интересных сюжетных линий. Автор прекрасно описывает:

О книге «Когда гений терпит поражение»

Книга предназначена для широкого круга читателей. Она позволяет многое узнать об особенностях современного финансового рынка, его инструментах, психологии участников, проблемах и условиях, которые способствуют таким ошибкам.

Здесь читатель найдёт полезные наблюдения и некие отрезвляющие предупреждения, что выглядит даже более важным. Например, предупреждения о том, что проверенные временем истины порой оказываются несостоятельными. Более того, книга рассказывает нам о совершенно удивительном прецеденте, когда разложенные по разным корзинам яйца всё же разбиваются одновременно.

Автор книги подчёркивает, что он рассказывает эту историю без одобрения упомянутых в ней лиц. Он заранее просит у читателей разрешения на определённую вольность в повествовании, поясняя, что многие участники истории пожелали, чтобы на их слова не было официальных ссылок в книге. Другими источниками изложенных данных являются интервью с 2 важнейшими партнёрами компании:

1. Эрик Розенфельд
2. Дэвид Маллинс

Также в книге были использованы интервью с представителями Федерального резервного банка Нью-Йорка и крупных инвестиционных банков Wall Street. Они сыграли в этой истории важнейшую роль. Кроме того, Ловенстайн также черпал информацию и факты из подготовленного партнёрами LTCM в январе 1999 года меморандума о полном разгроме фонда.

Помимо непосредственной истории фонда, мы узнаём из книги множество интересных подводных камней финансовой системы, которые спрятаны под пучиной Wall Street. Например, автор раскрывает нам больше деталей о роли ФРС в жизни рынка и об отношении к этому органу со стороны обычных американцев.

«ФРС как регулирующий орган всегда вызывает противоречивое отношение. Слуга народа, действующий заодно с Wall Street. Уединённое и изолированное ведомство, существующее среди демократического хаоса рынка».

Также мы узнаём о довольно специфических отношениях между участниками рынка. Коротко, наверное, это можно охарактеризовать известной русскоязычному населению фразой «рука руку моет». Но, по факту, здесь, конечно, всё несколько сложнее, глубже и шире, потому что вот эти все перипетии и ухищрения, на которые идут участники рынка, очень интересные. Несколько более углублённое их изучение со страниц этой книги приоткрывает завесу, в том числе, и к пониманию природы финансовых пузырей, за которыми следуют кризисы.

Скачать отрывок или купить в электроне можно на ЛитРес

Бумажную версию можно купить у наших друзей на Буквоеде

Джон Меривезер

Вы только себе представьте! Компания, изначально организованная буквально на коленке человеком, который был обижен на своего предыдущего работодателя. Здесь речь идёт именно о Джоне Меривезере, который организовал фонд LTCM. Раньше он работал в Salomon Brothers. Буквально за несколько лет он умудряется взять за горло всю банковскую систему США и мира, выторговывая для себя совершенно невообразимые условия обслуживания и кредитования.

Изначально, когда фонд только появился на рынке, ни один банк не хотел давать ему деньги без оплаты первоначальной маржи, что, в принципе, логично. На что представители фонда с очень наглым лицом заявляли:

«Если мы заплатим вам, нам придётся заплатить и всем остальным, что приведёт к уменьшению наших возможностей и вашей выгоды».

И банки один за другим соглашались на такие условия работы, которые диктовал фонд.

Нужно понимать, что дополнительным триггером к тому, что банки были готовы вот так запросто кредитовать фонд на огромные суммы, было то, что в целом на тот момент отношение к хедж-фондам было очень трепетным и буквально сакральным. Хедж-фонд — это всегда всё самое лучшее, это символ высшей степени богатства.

Хедж-фонды США

На тот момент в США хедж-фонд был очень ограниченным и закрытым сообществом. Закон допускал 2 схемы существования фондов:

1. Общее число инвесторов — 81 человек. Причём каждый из них должен располагать не менее чем миллионом долларов
2. 500 инвесторов в фонде, но при этом у каждого есть портфель по меньшей мере в 5 миллионов долларов

Это такой своеобразный клуб миллионеров. По задумке законодателей, если фонд открыт лишь для узкого круга обеспеченных людей, то таким агентствам, как, скажем, Комиссия по ценным бумагам и биржам, не стоит излишне утруждать себя проверками. Условно говоря, это деньги узкого круга миллионеров. Вот пусть они со своими убытками и со своими проблемами и разбираются.

Здесь можно с уверенностью сказать, что менее чем через 10 лет о такой вольности многим пришлось пожалеть. Финансовый кризис затронул не только богатейших американцев, но и самых обычных, простых граждан, которые могли потерять деньги.

Кредитование LTCM

Практически все банковские структуры, которые на слуху у людей, интересующихся рынками, например, JPMorgan, Merrill Lynch, Goldman Sachs, ссужали деньги фонду Long-Term Capital Management. Это были многомиллиардные кредиты, которые за счёт торговли с огромным плечом (1:20, 1:30) конвертировались в кратной прибыли. При этом сами банки тоже, конечно же, получали прибыль, но эта прибыль исчислялась миллионами.

Время от времени кто-то из банков говорил: «Ребята, почему вы так мало нам отдаёте?» Но в первые несколько лет существования фонда все эти вопросы быстро поутихли. Ведь работать с таким суперуспешным фондом, который давал потрясающие доходности, хотел примерно каждый банк на Wall Street.

Получилась своего рода конкурентная борьба между банками, в результате которой LTCM умудрялся открывать сделки на 2 миллиарда долларов, при этом практически не вкладывая туда никаких своих собственных средств. Сделки покрывались деньгами, полученными от разных контрагентов.

Потом уже, после краха фонда, представители банков говорили, что они, конечно, не понимали полного объёма заимствований фонда LTCM. Но так это или нет? Правда это или нет? Тут, конечно, возникают определённые сомнения.

Расцвет фонда LTCM

Изначальной специализацией фонда LTCM была игра на несправедливых, на взгляд выстроенной партнёрами математической модели, спредах на облигации одного типа, но разного срока действия. Например, это были среднесрочные и долгосрочные казначейские облигации США. Спреды могли достигать жалких 8-10 пунктов. Но LTCM играл с использованием огромных плечей. Это кратно увеличивало прибыль.

Конечно, пропорционально росли и риски. Но гении из фонда LTCM даже не думали, что эти риски им угрожают. Они верили в эффективность рынка облигаций.

Только вдумайтесь в эти цифры! В первый год своего существования компания показала более 21% прибыли после уплаты налогов. Во второй и третий год эта цифра удвоилась и составила 43% и 41%, соответственно. Вложить деньги в суперуспешный хедж-фонд хотели практически все индивидуальные и институциональные инвесторы. А за право стать генеральным партнёром фонда банки буквально были готовы перегрызть друг другу глотки.

Переломный момент в работе фонда

Всё изменилось, когда в фонд LTCM пришло осознание того, что представители других фондов и инвестиционных отделений банков поняли принципы их работы и запустили отделы арбитражных сделок по облигациям в своих структурах. Это приводило к уменьшению возникающих спредов и, соответственно, к падению прибылей.

В этот переломный момент в партнёрах LTCM заговорила жадность. Они обратили свой взор на рынок акций, который куда меньше, чем облигационный собрат, подвластен интегрированию в свои процессы обычных математических моделей.

Важно подчеркнуть, что люди, которые возглавляли фонд LTCM, были, действительно, грамотными, действительно, сильнейшими специалистами. Идеи, на которых зиждилась их стратегия, в том числе и на рынке акций, были довольно грамотными. Например, планировалось участвовать в арбитраже сделок по слиянию двух компаний. В этом случае часто есть установленная цена выкупа, к которой рано или поздно должны прийти акции компании, которую планируют поглотить.

Есть документально подтверждённый факт. Основатели фонда прекрасно разбирались в рынке облигаций. Но в рынке акций у них не было такой сильной перспективы. При этом сработала вот эта вот уничтожающая жадность. Для управления портфелем из 7 тысяч открытых сделок LTCM требовался объём заимствований в десятки миллиардов долларов. Но менеджмент был уверен в своей стратегии.

Кризис 1998 года и его влияние на LTCM

Потом случился 1998 год, Азиатско-Тихоокеанский кризис, дефолт в России. Проблема в том, что во всех поражённых регионах у LTCM были открыты позиции на сужение спреда по облигациям, который и не думал закрываться. Наоборот, он расширялся с каждым днём, как по взмаху волшебной палочки смывая со счетов компании миллионы долларов в день.

Кроме того, в дополнение стали срываться сделки по слиянию компаний в США. Конечно, это наносило огромный ущерб компании. По сути, в фундаменте этого хедж-фонда запустился эффект домино, спровоцированный внешними условиями.

Продолжительный кризис обрушил капитализацию компании с более чем 7 миллиардов долларов до жалких 400 миллионов. Этого не хватало даже на покрытие обязательств. И хедж-фонд, только-только переехавший в новый лакшери офис на Wall Street и претендовавший на глобальное доминирование на долгие годы, был вынужден согласиться на распил между почти всеми банками-игроками с Wall Street.

Банки согласились вскладчину профинансировать текущие обязательства фонда, для того чтобы избежать глобальной катастрофы. Если бы LTCM мгновенно закрыл все свои открытые позиции, это привело бы к обвалу всех соответствующих активов. А инвестировали они в довольно широкий спектр. Это спровоцировало бы панику со всеми вытекающими последствиями. Краха фонда из-за его объёма допустить было нельзя, несмотря на то, что там лежали всего лишь деньги узкого круга богатейших лиц. Казалось бы, какое нам до него дело? Но — нет. Это всё — взаимосвязанная единая финансовая экосистема.

Спустя уже полгода, после того как фонд был поделен, рынок начал разворачиваться. Многие открытые сделки стали всё-таки приносить прибыль. Но уже к фонду LTCM это не имело никакого отношения. Эта прибыль ушла банкам, которые были готовы взять на себя соответствующие обязательства.

Скорее всего, к чести основателей фонда, нужно отметить, что они действительно верили в эффективность своей стратегии, потому что большую часть своих бонусов они тоже вкладывали в свои идеи. Они хотели увеличить доступный для покрытия сделок капитал.

При этом, будучи уже очень богатыми людьми, а за несколько лет существования фонда они просто вышли в настоящие звёзды финансовых рынков, они хотели снова и снова получать сверхприбыли. Поэтому они решились уйти в неисследованные для них воды рынка акций. Хотя изначальной целью компании было всего лишь не отставать от динамики широкого рынка.

Падение фонда

Падение фонда, конечно, стало результатом довольно маловероятного стечения драматических обстоятельств, усугублённого именно человеческими ошибками. Руководители фонда нарушили важнейшие постулаты работы на фондовом рынке:

• не инвестируй в то, в чём ты не разбираешься
• не привязывайся к своим открытым позициям, насколько бы ты ни был в них уверен

Фонд именно упустил момент для радикального пересмотра стратегии. Уже многим стало понятно, что подбирается серьёзный кризис. Но фонд продолжал верить в свои идеи и не хотел от них отказываться. Если бы он отказался от них, то, конечно, сумел бы остаться на плаву. Даже с учётом попутного ветра, который благоприятствовал фонду в течение первых 4 лет работы, окончательный совокупный убыток компании был абсолютно ошеломляющим.

С момента старта фонда до апреля 1998 года каждый инвестированный в фонд доллар вырос по стоимости более чем в 4 раза. А к моменту «спасения» фонда от этих 4 с лишним долларов осталось всего-навсего 32 цента. Если выразить это всё в чистом виде, получается, что величайший из когда-либо существовавших по эффективности и по доходности фондов, руководители которого к тому же имели самый высокий показатель коэффициента интеллектуального развития, потерял 78% своего капитала. При этом за то же самое время самый заурядный инвестор, который вкладывал свои деньги просто в широкий рынок, мог более чем удвоить свой капитал.

Виной тому — чрезмерная самоуверенность вот этих экспертных экспертов, от которой, в общем-то, не застрахованы даже самые умные и талантливые представители финансового мира.

Выводы

Каждому, кто хоть в какой-то степени имеет отношение к фондовому рынку, даже если вы — начинающий инвестор, который только начинает создавать свою стратегию, история Long-Term Capital Management может наглядно продемонстрировать те самые подводные камни, с которыми сталкиваются инвесторы.

Наверное, самый печальный вывод, с одной стороны, а, с другой стороны, может быть, и оптимистичный в каком-то смысле, таков. Если ты хочешь быть максимально уверенным в безопасности своих денег, разберись сначала сам. И не доверяй разнообразным портфельным управляющим и биржевым аналитикам, которые с горящими глазами рассказывают о том, какую фантастически эффективную математическую модель, или робота-советника, или какую-то стратегию они придумали, для того чтобы заработать на рынках.

Даже самые изощрённые математические модели, построенные нобелевскими лауреатами, могут ошибаться. Они не заслуживают абсолютного и слепого доверия. Нужно понимать, что платят за вот эти заблуждения очень часто даже те люди, которые эти модели разработали. Это происходит именно потому, что они до конца слепо верят в какую-то свою исключительность и гениальность.

Ребята из LTCM, по всей видимости, были, действительно, довольно честными со своими клиентами. Они верили, что они смогут заработать для них деньги, потому что они суперинтеллектуальные. Но не получилось, не срослось.

Как назидал Нассим Талеб, критическое мышление ещё пока никому и никогда не навредило, а вот его отсутствие — вполне. Что же касается книги «Когда гений терпит поражение», то я, конечно, рекомендую её к прочтению. Книга, действительно, отличная.

Скачать отрывок или купить в электроне можно на ЛитРес

Бумажную версию можно купить у наших друзей на Буквоеде